新能源车渗透率各个阶段聚焦当前市场五个问题

核心结论：22 年五问新能车产业链

21 年新能源车乘势而上，渗透率快速提升对应产业逻辑逐步兑现，整个产业链 成为 A 股表现最亮眼的赛道之一。展望 22 年，随着基金配置水涨船高、龙头公司 估值上行，市场出现担忧的声音：短期的股价调整时间空间到了哪一阶段？渗透率 突破 20%后如何看待估值？22 年业绩大幅降速怎么办？

从历史上三段经典的新兴产业周期（智能手机、安防摄像头、移动互联网）来 看，以渗透率为核心坐标，均大致经历导入期（概念破壁）→成长期（渗透率快速 提升）→成熟期（渗透率接近临界值）的三个阶段。

22 年的新能源车产业链，我们试图解答市场当前的五个焦点问题

1. 如何看待 21 年末新能源汽车下跌？——

破壁渗透期（0%-20%渗透率），龙头股价出现非显著利空的下跌并不罕见，时间在 1-2 个月，幅度在 20-30pct

21 年 12 月以来，新能源汽车产业链在非显著利空下出现了较大幅度回调，12 月 2 日高点至 1 月 4 日收盘，旗帜公司宁德时代的跌幅超过 17%。 从历史三轮产业周期来看，在渗透破壁期（渗透率从 0-20%）产业趋势欣欣向 荣对应龙头公司业绩高增，但龙头股价也会出现非业绩因素的阶段性下跌，持续时 间在 1-2 个月左右，回调幅度在 20%-30%左右。因此，对于短期相对深幅的回调 不必过于恐慌，未必代表行情结束。历史上新兴产业龙头的市值高点不会在渗透率 第一阶段就见到。

2. 22 年若新能源汽车渗透率突破 20%后，产业增长趋势是否会放缓？——

破壁渗透期后（20%渗透率），关注能否进入下一阶段成本突破带来的高速渗透

市场担心新能车国内渗透率突破 20%后，产业趋势是否放缓削弱贝塔。从三段 成功的新兴产业周期经验来看，渗透率突破 20%后，渗透率及核心产品销量的一阶 导仍会继续上行或维持高位，下一阶段才是高速渗透期，高速渗透的核心在于能否 由技术突破带来产品价格下降。在高速渗透的阶段，产业竞争格局会更加复杂、技 术与产品迭代的难度会有上升。

参考广发电新 22 年度策略《技术平价全球蓄力，创新迭代穿越周期》，22 年 电池结构、磷酸铁锂材料、电解液添加剂创新，都将系统性提升均衡性能引领平价 之路，全球新能源汽车降本增效有望加速，从而带来渗透率的继续提升。这会类同 于历史新兴产业周期“量升价跌”的高速渗透阶段，如果能够延续高速渗透，对于 核心产品销量等指标来衡量的产业链景气无需大幅担忧。

3. 22 年新能车产业链盈利会不会大幅降速，市场如何定价“业绩颠簸”？——

“预期内”的增速下台阶不会带来股价负反馈，但需要警惕的是披露“低预期”、及周转率恶化拖累 ROE

在破壁渗透阶段，市场对于龙头公司偶发的业绩降速是保有较高容忍度的，这 一阶段新兴产业公司因资本开支和研发投入较高，只要需求增长的确定性较高，即 使出现偶尔的业绩 miss 也鲜有出现因财报披露带来的下跌。

对于 22 年的新能源车产业链来说，部分今年“供需缺口”的上游材料环节已经 大幅扩产，22 年的供需匹配度及业绩降速跟踪尤为重要。

4. 渗透率突破 20%后，新兴产业链的估值如何变化？——

破壁渗透期是“拔估值”阶段，高速渗透期是“挤压估值”阶段，即使业绩无虞 22 年也面临估值修正

截止 21 年底，部分动力电池、负极材料、隔膜等环节的估值均已至历史 80%分 位数以上高位，并分别达到 111X、83X、101X 的 PE 水平，这与历史上三段新兴 产业周期的破壁渗透阶段特征较为吻合。

从历史经验来看，渗透率在 0%-20%的阶段也是上市公司“拔估值”最快的阶 段，PE 普遍升至 80-200X，但回望来看这一阶段估值是整个产业发展周期的高 点。即使在下一阶段的高速渗透期，业绩依然无虞，但股价也会阶段性横盘或调整 以消化估值，在渗透率从 20%-40%的阶段中，PE 估值中枢会回到 40-80X。

因此对于下一阶段的新能车产业链，股价将更多由业绩驱动，对于估值绝对水 位较高的环节，需要对业绩增长能否抵消估值消化提出更高的选股要求。

5. 视线放长远，哪些公司能够成为穿越周期的α？——

历史三段新兴产业留存下来的龙头公司：拥抱最 in 的产业趋势，向“平台化”转型，技术+产品迭代

在破壁渗透期向高速渗透、饱和渗透的过程中，产业链上的参与者开始分化， 一些当年的代表公司已不见踪迹、而一些优质的公司得以留存。我们总结了穿越周 期的α公司具备的特质：始终去拥抱最 in 的产业趋势，由细分领域向上下游拓展从 而实现“平台化”转型，以及技术+产品不断迭代。展望新能源车产业链，未来也 可乘势 5G 和智能汽车的浪潮，沿着“由硬到软”的思路，来寻找其它平台型、或 技术产品迭代的上市公司机遇。