JZL Capital：深度分析波场算法稳定币USDD

DAO Reserve）发行的首款去中心化算法稳定币。

根据其白皮书，通过奖励机制和弹性的货币政策，USDD可以极大的缓解自身的价格波动，巩固其作为结算币的价值。价格稳定的去中心化货币协议会极大的拓展加密货币的应用场景，使其成为一种真正可用的，对于当下的区块链经济乃至实体经济都将产生深远影响的数字货币。

项目愿景为成为人类历史上“最为去中心化”的稳定币，不依赖任何中心化实体而永恒存在，以数学与算法实现人类的金融自由。但与其宣称的口号不同，该项目实际上中心化程度较高。

TRX“铸造”，由套利机制保证USDD价格锚定1美元。但USDD的铸造和TRX销毁具有中心化资本管制的特点（类似中央银行），波联储已经在项目发行前预先铸造好9999亿 USDD（TRC-10规格）存入Issuance Contract（多签钱包），每次发行时会将预授权额度的USDD转入另一个授权地址（多签钱包），随后经由白名单验证后，将USDD（TRC-10规格）转换为USDD（TRC-20规格），转账给对应的白名单机构。

该铸造机制与LUNA&UST的相互套利机制类似，但具有中心化资本管控的特点，且TRX的销毁是转入智能合约（多签钱包），而非通过代码设计为Terra链上虚拟流动性池兑换的形式。

这里简要回顾一下UST的机制和死亡螺旋：UST价格由套利机制锚定，当UST需求量增大导致价格上升时（如1.02美元），用户可以用1美元的LUNA铸造1个UST，在市场上出售获得无风险收益；若UST价格下跌（如0.98美元），用户可以用1个UST兑换1美元的LUNA，出售并获利。本质上是通过Terra生态代币LUNA的价格波动吸收稳定币UST的价格波动，使UST的价格与1美元挂钩。当UST的需求上升时，LUNA被大量销毁铸造UST，而LUNA供应量减少，价格上升；而UST需求减少和LUNA价格跌幅较大时，则有发生死亡螺旋的风险（已于5月9日发生），即恐慌导致UST被大量卖出，UST与1美元脱钩，套利者用UST换取LUNA后卖出，导致LUNA进一步下跌，陷入恶性通胀的死循环。

2） 外汇储备

TRON DAO Reserve将保存与托管区块链行业发起人所筹集的100亿美元高流动性资产作为早期储备，所有储备将在未来6-12个月进入波场联合储备。这一举措与UST建立了BTC和AVAX的外汇储备机制类似，但30亿美元的BTC储备未能阻止UST走向崩盘。

3） 收益激励

波场联合储备成立之初，将USDD的基础无风险利率定为30%，并协调接收USDD的相关去中心化与中心化机构执行该利率。这一激励举措与Anchor类似，风险在于较高的利息支付可能会拖垮项目的资金储备，而后期的利率的降低又可能导致用户大量流失。

4） 预言机

USDD 预言机服务由TRON网络超级代表（即DPOS节点）提供，每N个区块会统计一次投票，网络超级代表需要在每个投票阶段内进行投票，投票内容为市场上的USD的当前真实价格，预言机将取各个超级代表投票价格的加权中值作为真实价格。该机制与Terra链上的Oracle module类似，预言机喂价是算法稳定币通过套利保持锚定的基础。

5） 铸造费用（对节点的奖励）

Tobin Tax：是生态内稳定币与稳定币之间在进行兑换时产生的固定百分比费用。费率与每种参与兑换的稳定币有关，目前USDD协议只有USDD一个稳定币，不存在Tobin Tax，未来增加新的稳定币后会包含这项费用。

Spreading Fee：每笔USDD与TRX的兑换都会产生Spreading Fee，最低费用是0.5%，在市价强烈波动时，USDD协议会自动调节费率来保证协议的稳定。

Terra链上UST的铸币中也存在类似的费用以激励节点。

6） 多链流通

当前USDD 通过 BitTorrent Chain 跨链协议，同时在波场（TRC-20规格）、以太坊（ERC-20规格）及币安智能链（BEP-20规格）等网络中流通。崩盘前的Terra正在做类似的项目极力拓宽UST的用例和流通范围。

小结：

USDD的机制基本踩在UST的肩膀上，是其完全复刻版本。但在UST已经“死亡”的情况下，USDD还能否沿着这个道路继续前行，而雷同的机制又能否取得用户的信任也是个很大的问题。

虽然当前的熊市阶段USDD可以凭借30%的高收益率吸引一批用户，为扩展应用场景、强化共识争取时间，但UST和Anchor庞氏的崩盘就在眼前，大量用户心有余悸，USDD想要有所发展也十分困难。

后续发展的关键点可能在于运营（更多合作伙伴、项目和链上应用等）和链下支付的拓展。或许只有链下支付的场景足够广阔才能为去中心化的算法稳定币建立真正的价值共识，但也带来了更大的监管风险。

当前1.0阶段：发行USDD并流通，授权发行10亿枚，仅限白名单机构进行铸造。

2.0阶段：预计2022年10月，启动测试网

3.0阶段：预计2022年11月，实现USDD完全去中心化的铸造、兑换、销毁，并且铸造权和销毁权限全部移交给波场网络

4.0阶段：预计2022年12月，USDD网络主网正式启动

投资机会

1） TRX的投资

参考UST的需求增加销毁了大量LUNA，导致了LUNA价格的上涨，TRX的价格在USDD需求的带动下也有上涨的潜力，但当前1.0阶段，USDD的总供应量有上限且仅限白名单铸造，USDD使用场景也比较有限，预计TRX很难出现类似LUNA的涨幅，需持续观察USDD的需求量和应用场景。

近期TRX价格走势相对较好，4月21日官方宣布将发行USDD，一波涨幅近30%，在最近的市场的下跌中跌幅也相对较小。

2） USDD流动性挖矿

目前USDD上线了DEX支持流动性挖矿，分别为Ellipsis（BSC链）、SunSwap（TRON）和Curve上的USDD-3CRV池。提供的部分奖励为其项目代币。

预计后续会有更多流动性池推出，另外跨链收益聚合器应用可能也会上线对应的池。

3） USDD借贷

TRON生态借贷平台JustLend为USDD提供19.5% APY的存款收益率，部分奖励为其项目代币。

小结：

用户若参与USDD早期的流动性挖矿和借贷，需要密切关注其风险，以及是否产生类似Abracadabra的杠杆化收益头寸（Leveraged Yielding Positions）的系统性风险较高的玩法。

USDC、USDT都牺牲了独立货币政策，以维持固定汇率和资本自由流动（也引入了美元本身的风险和监管）。而大部分算法稳定币如AMPL、UST等则放弃了固定汇率来换取主权货币政策，也因此其波动性较大，存在无法长期锚定的风险。

USDD则选择了放弃资本的自由流动来保证其锚定美元汇率的稳定，但资本管控也引入了更多的中心化风险和道德风险。

1）资本管控与中心化的风险

USDD的发行总量实际上由多签钱包控制，而非真正意义上的“算法”，而“销毁”TRX的地址实质上也是个多签钱包。此外，当前1.0阶段：USDD授权发行10亿枚，仅限白名单机构进行铸造，已知白名单机构有：Poloniex Exchange、Amber Group、Alameda Research等。普通用户只能在二级市场进行交易，实际上无法通过“销毁”TRX参与USDD铸造。

USDD牺牲了资本自由流动，换来了与美元汇率的稳定，但中心化风险也较高，若多签钱包实际都由TRON控制，那么USDD根本谈不上去中心化。用户需要完全信任波联储和其白名单机构不会作恶。请问在“code is law”的去中心化加密世界，用户又为何要信任波联储呢？

2）储备资产不足的风险

由于算法稳定币的不稳定性，启动阶段使用储备资产提振信心是必要的。波联储承诺筹集100亿美元高流动性资产作为早期储备，所有储备将在未来6-12个月进入波场联合储备。但TRX总市值约67亿美元，暂时未知要如何筹措100亿美元的储备。

此外，储备资产也可能同样存在中心化的风险和不透明的问题。请问波联储要如何筹备这100亿美元的资产，并确保其公开透明呢？

3）高收益率庞氏骗局的风险

庞氏破灭的风险与Terra的Anchor类似，由于USDD照搬了类似Anchor的高收益率吸引早期用户，其项目后期也必然会遭遇UST的困境。在其成功建立起类似现实中美元的地位之前，过早解除资本管控或降低收益率将导致USDD价格崩盘或被用户的弃用。

布雷顿森林体系瓦解后，美元不在于黄金锚定，但美元仍维持其世界货币地位，人们对它的信心来自于对于美元购买力的一种承诺和其背后美联储的背书。但算法稳定币如何在加密世界建立共识，取得类似美元的地位还是未知。而UST崩溃的例子告诉我们，单纯依靠高收益率的庞氏来拉动用户需求是不可持续且脆弱的。那么请问要如何为USDD建立起强大的共识和应用场景以实现其项目愿景，而波联储又想怎样成为加密世界的美联储呢？

4）监管风险

5月10日，美国财政部长耶伦再次强调了稳定币监管框架的必要性，呼吁国会通过稳定币立法，并提及 UST 最近的脱钩事件，认为应当在年底前建立框架。美联储也在其新发布的金融稳定报告中提及某些类型的稳定币的挤兑风险。SEC也有专员表示，鉴于UST的崩盘，稳定币可能受到监管。在监管加强的大背景下，USDC类型的受监管控制的法币稳定币将成为主流，USDD等算法稳定币的市场份额可能逐渐减少，甚至有更多算法稳定币脱锚事件发生。

在加密货币世界美元霸权逐步建立的情况下，监管机构能否允许具有独立货币政策的稳定币发行和存在还是个疑问。请问在稳定币监管加强的背景下，要如何保证USDD的合规呢？

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